合规关系（近代现代）——无夜雪

　　也就是说，康泰目前的情况，靠吃老本吃不住了，竞争太厉害。而新的有竞争力的产品又没研发出来，不能用于临床，导致企业这两年的净利润一直在跌。
　　不能坐以待毙，那就只能往外寻求出路。通过外部合作扩展业务，并且拿到新的研发技术。
　　那么，并购就是当前最好的出路。选择一家实力还不错的，又有资金问题的药企，买下它变成自己的，让自己的产品通过这家药企的渠道在市场上售卖。
　　而DI早在5年前就已战略投资康泰，累计投入数十亿资金，持有其18%的核心股权，是康泰第三大股东。同样希望通过这次并购，让股权增值以完成高收益退出。
　　正好，日本有一家恒瑞医药，一直聚焦于肿瘤疫苗领域的创新，手握多项核心专利，尤其有两项肿瘤疫苗专利技术已进入临床II期，并且这几年在国内发展得很猛，唯一同时拥有4款上市ADC（抗体偶联药物）顶尖平台的独立公司。
　　但是呢，恒瑞目前处于烧钱期，研发资金短缺。仅凭自身融资，难以支撑管线快速走向成熟商业化。而且虽然技术牛，但是国际化经验不是很强，酒香也怕巷子深。
　　这样一来，股东不买账了，愿意出让70%以上的控股权，快速变现退出。
　　两家老板坐下来一聊，很快就达成了初步的并购意向，康泰也委托KG担任此次deal的买方顾问。
　　IBD已经拉好了项目组，此前和律师、会计、生物医药行业的专家，开启了尽调。
　　主要是两步：
　　一、挖掘恒瑞的核心优势，比如肿瘤疫苗的专项技术、临床进展、国内肿瘤疫苗赛道的前景；
　　二、核查风险点，比如研发资金短缺的程度、临床数据的完整性、商业化能力到底如何。
　　综合一对比，再结合康泰的发展需求、资金情况，初步拟定一个并购估值的方案。告诉康泰，需要花多少钱买下恒瑞。
　　这个项目算是Q3的Strategic Deal（战略级项目），规模不一定是最大的，但可以帮助KG切入创新药赛道，所以沈砚清自然会盯得多一点。
　　于是，IBD加班加点分析完底稿，出了第一版估值方案后，经过VP-ED-MD的层层审批、修改，昨天晚上11点终于发到沈砚清的邮箱，请boss过目。
　　结果沈砚清看了不到五分钟就打回去，除了一些小问题，他主要批注了三点：标的的稀缺性不够客观量化&隐性护城河没有纳入估值框架；协同效应的边界不够清晰：到底是战略协同还是财务协同；再融资方案的募资规模再做调整，避免盲目募资。
　　并附了一条：明天13点过修改版。
　　意味着项目组要在剩下的14小时里，迅速调整好一版，明天和boss过方案。
　　投行的节奏就是如此，通宵是底层人的常态。项目赶进度的时候，密密麻麻的timeline上根本不会计算睡眠时间。
　　沈砚清一进门，三个人马上站起来打招呼。
　　坐在最靠近投屏的是项目负责人，一个30+的男VP，熬了几个大夜顶着鸡窝头，站起来的时候还在巴拉。旁边一个短发女Associate，同样眼下乌青。
　　而靠近沈砚清位置的则是HC组（Healthcare 医疗健康组）的MD，50+的地中海中年男David，倒是面色红润，一见到老板就笑呵呵，这人纯粹熬资历、加上会站队上来的。
　　如果沈砚清早两年来KG，是不会给他升MD的。在投行，他最讨厌的就是靠熬资历占位子，以及用脑袋琢磨屁股。
　　所以看完初版deck，他已经有点不满了，经过MD审核还能做成这样。
　　David恭敬地微微弯着腰跟沈砚清打招呼：“砚清总，占用您的时间了。”
　　沈砚清心里有意见但不会在明面上表露出来，尤其后面还跟着David的两个下属。他径直走向投屏对面的主座，唇角微微弯了一点，示意他们：“坐吧，别拘束。”
　　三人小心地坐下，电脑、笔记本齐刷刷摆在桌上，打印版也已经工工整整地摆在主位桌上。MD趁沈砚清走向座位的间隙，朝VP使了个眼神，让他开始说。
　　VP也不畏惧，大大方方地说：“砚清总，修改版deck已经发您邮箱了，不知道您有没有审阅。我现在可以演示一遍整体的方案，您OK吗？”
　　VP的普通话非常不标准，但沈砚清的表情没什么异常，解开西装纽扣，拎起一点裤管坐下，点头，抬头正视他，微笑道：“我OK呀，V2我已经看了，你开始吧。”
　　VP咽了下口水，操作电脑，开始讲解新的估值&再融资方案。果然在讲到长句、以及一些用中文翻过来的专业术语，他很吃力地卡顿了一下，口水咽得更频繁了。
　　沈砚清没说什么，眉头本能地蹙了一下，低头翻找打印版上VP正在说的内容。
　　David敏锐地捕捉到他的动作，忙递话：“砚清总，他是BBC，还不太会说普通话。”
　　沈砚清稍稍勾起点眼皮瞥向他，情绪很平淡，但投射而来的眼神却有些锐。合上纸张，抬起头重新平视VP，淡淡道：“You can speak English.”（你可以说英语。）
　　VP的表情明显惊喜了一瞬，但是很快下意识第一时间看向David，那点升起来的惊喜又很快按回去。
　　沈砚清同样很敏锐地看到他的微表情变化，直接问：“Why’d you set the terminal growth at 1.5%?”
　　（为什么终端增长率设为1.5%？）
　　VP犹豫了几秒后，换成英语回答，果然一切换母语，他的表达变得非常顺畅、自信：“ I took a fairly prudent view on the long-term outlook, so I set terminal growth at 1.5% to factor in late-stage pipeline risks and any potential competitive pressure.”
　　（我对长期情景采取偏保守判断，所以终端增长率设在1.5%，来适配后期管线风险和潜在的竞争压力。）
　　沈砚清顿了两秒，再问：“Where’s the premium range from the precedent transactions?”
　　（可比并购交易的溢价区间在哪？）
　　VP怔了一下，坦白：“ I kept the base case prudent by focusing on trading comps, so the precedent transaction premiums haven't been factored in yet.”
　　（我为了保守起见，基准情景主要锚定了上市公司可比，所以并购交易的溢价区间还没有完全放进去。）
　　沈砚清没说什么，示意他：“Go on.”（继续往下）
　　接下来的内容，沈砚清没再提问，VP说得很通顺，短发女Associate很有默契地补充，两人打配合，讲得还算流畅，逻辑也通顺，框架也立得住。David则是在一边点头，迎上沈砚清的目光时，脸上的褶皱堆得更深了。
　　讲了半小时后，VP也不紧张了，直视着沈砚清，等待他的建议。
　　沈砚清沉默了几秒后，点点头，语气客观：“比上一版好很多，逻辑也更清晰。”
　　VP、Associate、MD同时松一口气，又听见沈砚清的：“但是——”
　　“最终估值比内部预期低了一截，终端增长率压得偏保守。依赖trading comps（可比上市公司估值），precedent transactions（可比交易）的溢价区间没体现。而且标的的稀缺性还是不够明确和客观，你们在写这部分的时候有没有认真想过恒瑞真正的意义？在你们眼里，他是一个待价而沽的标的，还是一家掌握肿瘤疫苗核心专利的创新研发企业？”
　　这句话直接将三个人问得哑口无言，眼珠子飞速在电脑屏幕的PPT上梭巡，试图找到一个有用的论据。
　　沈砚清看他们大眼瞪小眼的模样，呼出一声轻笑，给他们指了条明路：“想不到的话，去医院看看吧。恒瑞的肿瘤疫苗，对应的是无数无药可治的患者。稀缺性不是专利数量，是‘能救命’的不可替代性，这才是估值的核心。周四下午再过一版，WACC再往下调，时间你们定好发我邮件，我线上听，OK？”
　　VP和Associate互相看看，点点头，回答：“好的砚清总，我们再回去调整一版，感谢您的指导。”
　　沈砚清微微颔首，起身扣上外套纽扣，“期待你们的V3，有需要可以找Stella帮你们联系医生和专家。”
　　VP和Associate的眼睛登时亮了，忙点头：“好！谢谢砚清总，那我们就先去修改了。”
　　三人站起来收好椅子，等沈砚清先离开。
　　离开香港办公室，沈砚清带着林晚先去吃了个午饭，再去机场，下午回上海。
　　在候机的时候，他低头处理邮件，忽而想起什么，转头对着林晚说道：“HC（医疗健康组）的人员状态，你让Lisa关注一下。”
　　林晚先是意外地怔了一下，回想起办公室的情况，马上明白过来，应道：“好，我马上联系Lisa。”
　　登机前，她和香港办公室的IBD HR Head（IBD条线hr主管）Lisa简单聊了一遍，才知道那个VP是上个月新来的。BBC，伯明翰长大，履历很好，能力不错，就是人不够Aggressive（进攻性），比较认规则。在规则内，MD是他的领导，那么他就听MD的。
　　她没有直接和Lisa点破，而是说HC的deal比较重要，沈砚清很关注，并且想要了解团队每个人的生态。
　　Lisa也是个人精，明白林晚背后的意思，表示会让HC的HRBP尽快和每个人以约咖啡的名义，做一次one on one（1对1面谈），顺利的话五个工作日后整理成邮件先发给她，ok的话再发boss。
　　林晚给她点了个赞。
　　飞机刚爬过万米高空，WiFi标识亮起，手机屏幕上立刻弹出一封邮件。
　　沈砚清点进去：
　　Subject: [APAC Risk] Preliminary Risk Issues List - Project Zeus.
　　（[亚太风控]宙斯项目初步风险问题清单）
　　粗略地扫完满屏英文，再看到CC的人里有：Ahmad  Sharma.
　　沈砚清“啧”了一声，隔着屏幕，对遥远的大洋彼岸的风控主管一个冷笑鄙视。
　　——这阿三，又来给他找事。
　　【作者有话说】
　　本来想把背景定在香港的，毕竟香港的金融更强。anyway，我流职场，上海就是最牛的！~
　　这场的专业名词有点多不太好解释，总的来说就是，Colin认为估值偏低，再改改。而算出来的估值偏低的原因是：
　　1、项目组按照“恒瑞的疫苗未来不一定卖得好”的假设来做测算
　　2、只拉了可比公司（即二级市场上市公司的估值），没看可比交易（一级市场发生的交易，比如并购）
　　*一级市场：公司融资、发新股、发债
　　*二级市场：股民/公司之间互相买卖老股
　　股市就是二级市场。
　　说难听一点，一级市场是资本游戏、企业圈钱，二级市场是向下套现，收割韭菜。
　　所以“股市有风险，投资需谨慎！”


第16章 质控
　　IBD的项目在提交证监会之前，必须先过三道防线：
　　第一道：IBD自审自查，内部的MD或者Head把关，更重要的deal有时候是投行总裁、CEO亲自关注。